房地產(chǎn)行業(yè)融資成本
房地產(chǎn)行業(yè)融資成本
你知道嗎?股權(quán)融資是否也有成本?如果有，又如何衡量?信托融資是否一味的高成本?美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束量化寬松后，房企境外融資成本有什么變化?對(duì)于眼下流行的互聯(lián)網(wǎng)金融，房企如何做才能把成本降下來(lái)?以下是學(xué)習(xí)啦小編為你精心整理的關(guān)于房地產(chǎn)行業(yè)融資成本的內(nèi)容，希望你喜歡。
一、不同融資方式的成本比較
按大類分，房企融資方式有股權(quán)、債權(quán)、REITs三種模式。相較而言，股權(quán)融資前期成本較低，但潛在成本并不低，對(duì)有條件的房企而言，上市是獲得穩(wěn)定資金的第一選擇。債權(quán)融資具有明確的融資利率，勝在貸出速度快，不會(huì)稀釋股權(quán)。而融合了債權(quán)和股權(quán)融資兩種形式的REITs，目前剛剛起步，與互聯(lián)網(wǎng)金融類似，都面向大眾投資者，這為房企提供了更寬泛的融資選擇，更為房企提供了低息融資的可能性。
1、股權(quán)融資：公募隱形成本低但門檻高，私募隱形成本高但靈活
1.1公司層面的股權(quán)融資：公募為主，隱形成本可用ROE衡量
房企公司集團(tuán)層面的股權(quán)融資主要形式是公募股權(quán)融資。公募股權(quán)融資一般指通過股票市場(chǎng)向公眾投資者發(fā)行企業(yè)股票來(lái)募集資金的行為，包括我們常說的企業(yè)上市(即IPO)、上市企業(yè)增發(fā)和配股(即SPO)，都是利用公開市場(chǎng)進(jìn)行股權(quán)融資的重要形式。
房企通過IPO和SPO融資獲得的資金，無(wú)需支付利息、償還本錢，似乎沒有成本。但要看到，投資者成為股東后，將享受股息、利潤(rùn)分紅，還有凈資產(chǎn)的增值收益，以及通過賣出股票套現(xiàn)獲利?？梢?，與債權(quán)融資按期支付固定利息不同，股權(quán)融資的成本是“或然成本”：即成本有可能發(fā)生，也有可能不發(fā)生;發(fā)生時(shí)，有高，也有低;而且形式靈活，即使企業(yè)盈利高，分紅也可能較少，因?yàn)槠髽I(yè)可以將更多利潤(rùn)留存，每股凈資產(chǎn)也會(huì)上升。但不管以何種形式呈現(xiàn)，其代價(jià)都可以用資產(chǎn)回報(bào)率來(lái)衡量。
考慮到凈資產(chǎn)收益率(ROE)指標(biāo)綜合考慮了銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、凈負(fù)債率等各種因素的影響，所以我們選用ROE來(lái)衡量公募股權(quán)基金的融資代價(jià)。比如，ROE為12%，即意味著投資者每在該企業(yè)投資100元，經(jīng)過一年，就可以額外獲利12元，投資者的收益即房企為之付出的代價(jià)，所以ROE可視作公募股權(quán)的融資成本。
如果用ROE衡量，我們發(fā)現(xiàn)A股135家房企總體和不同規(guī)模的房企，其公募股權(quán)融資的“隱形成本”有以下特征：從歷年走勢(shì)看，2008年房企公募股權(quán)融資的“隱形成本”較低，為10.08%，此后逐年上升，到2013年升至13.35%，2014年又回調(diào)至11.55%。換言之，14年以來(lái)上市房企大量定向增發(fā)融資，恰好趕上一個(gè)成本相對(duì)較低的好時(shí)期。如果從企業(yè)規(guī)?？?，大型房企公募股權(quán)融資的“隱形成本”較高，14年高達(dá)15.65%。這也是為什么龍頭萬(wàn)科更傾向低成本的債權(quán)融資方式，而非定向增發(fā)的主要原因。中型房企次之，14年為13.05%，代價(jià)相對(duì)較高，但有些如泰禾集團(tuán)(ROE為10.60%，本段同)、中南建設(shè)(7.27%)、金科股份(6.55%)、北辰實(shí)業(yè)(5.3%)凈資產(chǎn)收益率并不高，因?yàn)槎ㄏ蛟霭l(fā)的代價(jià)較低。我們也看到，上述4家中型房企都已申請(qǐng)或成功定向增發(fā)，融資策略上，都很正確。再看小型房企，其公募股權(quán)融資的代價(jià)低至7.32%，比發(fā)債成本低很多。基于此，小型房企應(yīng)該優(yōu)先考慮IPO和SPO等公募股權(quán)融資形式。
1.2項(xiàng)目層面的股權(quán)融資：非公募為主，隱形成本可用銷售凈利率衡量
房企項(xiàng)目層面的股權(quán)融資主要以非公募形式為主，包括與其它房企或私募股權(quán)基金合作，形式靈活。近年來(lái)，因房企加強(qiáng)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)把控、銀行規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致企業(yè)貸款困難等客觀情況，非公募“股權(quán)”融資案例頻頻。
我們認(rèn)為，非公募股權(quán)融資(如與私募股權(quán)基金、房企合作)的成本可用銷售凈利潤(rùn)率來(lái)衡量。因?yàn)榉科笈c私募股權(quán)基金、其它房企等合作方式，都是從項(xiàng)目層面進(jìn)行合作，不用考慮企業(yè)整體的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和凈負(fù)債率影響，所以只需考慮合作項(xiàng)目的銷售凈利潤(rùn)率即可。為此，我們選擇營(yíng)業(yè)凈利潤(rùn)率近似指代非公募股權(quán)融資方式的“隱形成本”。
如果用企業(yè)營(yíng)業(yè)凈利潤(rùn)率衡量，我們發(fā)現(xiàn)A股135家房企非公募股權(quán)融資的“隱形成本”有以下特征：從歷年趨勢(shì)看，早在2010年的時(shí)候，行業(yè)非公募股權(quán)融資的“隱形成本”高達(dá)15.46%，大型房企為15.80%，那時(shí)房企選擇與私募股權(quán)基金、房企合作，顯然代價(jià)較高;但到2014年，行業(yè)非公募股權(quán)融資的“隱形成本”已走低至11.74%，小型房企更是低至10.10%，代價(jià)相較部分債權(quán)融資方式有優(yōu)勢(shì)。這也揭示了白銀時(shí)代房企更多非公募股權(quán)合作，可以在減輕資金壓力的同時(shí)，降低成本。
2、債權(quán)融資：政策鼓勵(lì)下，債券融資成本逐漸降低
債權(quán)融資是指企業(yè)通過借錢的方式進(jìn)行融資，債權(quán)融資所獲得的資金，企業(yè)首先要承擔(dān)資金的利息，另外在借款到期后要向債權(quán)人償還資金的本金。2014年以來(lái)，因?yàn)閲?guó)家政策的支持，內(nèi)房企債權(quán)融資成本開始明顯下降。
2.1銀行貸款：成本較低，但過于傾向大型房企
根據(jù)CRIC監(jiān)測(cè)，2012-2014年房企獲取國(guó)內(nèi)銀行貸款的年利率在6.15%-15%區(qū)間浮動(dòng)，行業(yè)平均借貸成本約7.6%，相較大部分融資方式均有顯著優(yōu)勢(shì)。其中，保利、綠地等大型房企銀行借貸成本在6.15%-6.85%區(qū)間浮動(dòng)，可見實(shí)力強(qiáng)的、有國(guó)企背景的房企更容易獲得低息貸款。中小型房企成本在6.15%-15%區(qū)間浮動(dòng)，成本明顯偏高，尤其是小型房企，銀行基于風(fēng)險(xiǎn)管控，很難獲取。同時(shí)，房企獲取國(guó)外銀行信貸的成本一般在HIBOR或LIBOR基礎(chǔ)上上浮0.32%-4.5%，具體利率跟企業(yè)評(píng)級(jí)有關(guān)。
銀行貸款成本還有以下特征
1)高負(fù)債率房企借貸成本較高。如泰禾集團(tuán)2012年11月向興業(yè)銀行借貸，成本在12%-15%;中南建設(shè)2012年11月向江蘇銀行借貸，成本為12%。那時(shí)泰禾、中南凈負(fù)債率分別在164.77%、99.84%，銀行基于風(fēng)險(xiǎn)的考慮，給出了接近信托的成本。但部分有國(guó)資背景的企業(yè)除外。比如保利地產(chǎn)2013年凈負(fù)債率高達(dá)94.48%，2014年1季度更是提高至113.14%，但向銀行的融資成本在6.77%，相對(duì)較低。
2)目前境外銀行信貸成本比國(guó)內(nèi)要低。如2015年4月龍湖地產(chǎn)獲取的7800萬(wàn)港元，年息低至4.40%。主要是因?yàn)榫惩忏y行的貸款基準(zhǔn)利率普遍較低。
2.2中期票據(jù)：成本低于基準(zhǔn)利率，對(duì)資質(zhì)要求相對(duì)較高
根據(jù)CRIC監(jiān)測(cè)，2014-2015年房企獲取中期票據(jù)融資的年利率在4.55%-8.37%區(qū)間浮動(dòng)，行業(yè)平均借貸成本約5.36%，低于銀行基準(zhǔn)利率，較房企實(shí)際銀行貸款利率低2.24個(gè)百分點(diǎn)，成本優(yōu)勢(shì)非常明顯。其中，萬(wàn)招保金四家大型房企融資成本在4.55%-4.90%區(qū)間浮動(dòng)，中小型房企成本在4.59%-8.37%區(qū)間浮動(dòng)，可見規(guī)模實(shí)力大、品牌優(yōu)勢(shì)明顯的房企中期票據(jù)融資成本更具優(yōu)勢(shì)。
中期票據(jù)融資成本還有以下特征
1)中期票據(jù)融資與銀行貸款利息有關(guān)。2014年2月，世茂股份成功獲準(zhǔn)注冊(cè)50億元中期票據(jù)，之后發(fā)行了三次，成本都不同：2014年4月發(fā)行了其中的10億元，年息高達(dá)8.4%，再過4個(gè)月發(fā)行的10億元，成本降至7.6%，2015年3月發(fā)行的15億元，成本大幅下降至6.1%。前后融資成本落差高達(dá)2.3個(gè)百分點(diǎn)，主要跟央行2014年至2015年3月兩次降息行為有直接關(guān)系。
2)中期票據(jù)平均借貸年限長(zhǎng)于銀行貸款，期限長(zhǎng)的成本相對(duì)較高。從已經(jīng)成功發(fā)行中期票據(jù)的房企融資案例看，其平均借貸年限為4.24年，最高的是7年，最低的是3年，低于可轉(zhuǎn)債(5.91年)和公司債(5.16年)，但比銀行信貸2-3年的短周期，明顯要長(zhǎng)。中期票據(jù)期限越長(zhǎng)成本較高。如城投控股于2015年4月發(fā)行的兩筆中期票據(jù)，期限3年的年息為4.59%，期限7年的年息5.25%，較前者高出0.66個(gè)百分點(diǎn)。
2.3公司債：成本接近基準(zhǔn)利率，大額審批不易通過
根據(jù)CRIC監(jiān)測(cè)，2014-2015年房企通過公司債融資的年利率在4.80%-9.90%區(qū)間浮動(dòng)，行業(yè)平均借貸成本約6.74%，高于中期票據(jù)及可轉(zhuǎn)債。相較銀行貸款，公司債成本高于銀行基準(zhǔn)利率，但低于房企實(shí)際銀行貸款平均利率。特別要指出的是，近兩年大型房企沒有發(fā)行公司債的案例，多以中小型房企融資為主，可能是其融資額度相對(duì)較小所致。
公司債融資還有以下特征
1)公司債融資額度過大不易通過。2013年以來(lái)，A股房企成功發(fā)行了18次公司債，最高額度是16億元。大額公司債申請(qǐng)大都沒有通過審批。
2)公司債融資成本也是期限越長(zhǎng)，成本越高。如北辰實(shí)業(yè)于2015年1月同時(shí)成功發(fā)行兩筆公司債，期限分別為7年、5年，融資年利率分別為5.2%、4.8%，期限長(zhǎng)的成本要高出0.4個(gè)百分點(diǎn)。
2.4可轉(zhuǎn)債：成本極低，發(fā)行資質(zhì)高于公司債
根據(jù)CRIC監(jiān)測(cè)，2013年以來(lái)，A股房企僅成功實(shí)現(xiàn)2例，融資年利率在0.6%-4%區(qū)間，平均融資成本2.77%，遠(yuǎn)低于其它債券融資方式。主要是因?yàn)榭赊D(zhuǎn)債即是債券融資，也屬股權(quán)融資。投資者可以接受這么低的報(bào)酬，更多是看企業(yè)股價(jià)的升值潛力，將來(lái)如果股價(jià)達(dá)到預(yù)期，就可以轉(zhuǎn)成公司股份，享受分紅，如果股價(jià)未達(dá)到預(yù)期，也可以債權(quán)方式無(wú)風(fēng)險(xiǎn)退出。因?yàn)橥顿Y風(fēng)險(xiǎn)低，所以付息成本也低。
我們看到，可轉(zhuǎn)債除了年息低外，另外一個(gè)特征是貸款利率逐年遞增，企業(yè)這樣做的主要目的是為了保證融資來(lái)源的穩(wěn)定性。
2.5信托：成本走低，不再是融資主流
根據(jù)CRIC監(jiān)測(cè)，2012-2014年重點(diǎn)房企通過信托融資方式的年利率在5.63%-13%區(qū)間浮動(dòng)，行業(yè)平均借貸成本約8.37%。從近年趨勢(shì)看，2012年、2013年信托平均借貸成本均為8.6%，2014年降至6.7%。主要是因?yàn)?012年資金供應(yīng)稀缺，而2013年行業(yè)大擴(kuò)張對(duì)信托融資的需求上升，資金供需結(jié)構(gòu)不平衡致使這兩年借貸成本居高;至2014年，房企追逐中期票據(jù)、公司債等更優(yōu)的融資方式，對(duì)信托的熱度降低，信托平均借貸成本因此下降。到2015年4月，中天城投向華融國(guó)際信托申請(qǐng)2年期5億貸款，年息為4.65%，甚至低于銀行貸款基準(zhǔn)利率，這說明信托方式融資成本也在與時(shí)俱進(jìn)下降。
我們還看到，信托融資成本有以下特征
1)險(xiǎn)資來(lái)源的信托成本普遍低于理財(cái)產(chǎn)品。如2012年3月，中糧地產(chǎn)向平安信托借款4.97億元人民幣，年息僅6.15%。而我們看到，很多信托公司向其購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品的投資者承諾的年回報(bào)率就高出這一水平，所以根本不可能做到這么低的水平。
2)信托成本跟房企規(guī)模關(guān)系不大。如同樣在2012年3-4月，萬(wàn)科向華潤(rùn)深國(guó)投信托借款10億人民幣，年息為9%;建業(yè)地產(chǎn)向百瑞信托借款9億元人民幣，年息低至6.65%。
3)信托成本與標(biāo)的項(xiàng)目關(guān)聯(lián)，優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目可獲得更低成本融資。我們看到陽(yáng)光城2013年3月為福建子公司申請(qǐng)6億元貸款，年利率僅6.30%，僅高出當(dāng)時(shí)銀行貸款基準(zhǔn)利率0.3個(gè)百分點(diǎn);相比之下，2012年12月，陽(yáng)光城為陜西實(shí)業(yè)項(xiàng)目向中鐵信托申請(qǐng)3.2億元信托貸款，年息為11.00%，較前者高出4.7個(gè)百分點(diǎn)。作為深耕福建的一家閩企，陽(yáng)光城在廈門的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目普遍暢銷，投資風(fēng)險(xiǎn)低，所以信托的成本也低;而陜西是陽(yáng)光城新開拓城市，預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高，所以成本也高。
2.6優(yōu)先票據(jù)：美聯(lián)儲(chǔ)退出QE3后，成本不具優(yōu)勢(shì)
根據(jù)CRIC統(tǒng)計(jì)，自2010年到2015年5月，66家港股內(nèi)房企境外發(fā)行優(yōu)先票據(jù)118次，總共融資折合人民幣2522億元，平均借貸成本約9.15%，浮動(dòng)區(qū)間為4.38%-14.00%。
境外發(fā)行優(yōu)先票據(jù)成本明顯受國(guó)際流動(dòng)性和企業(yè)資質(zhì)的影響
1)歐美量化寬松政策顯著影響優(yōu)先票據(jù)的總量與成本。從歷年走勢(shì)看，房企境外發(fā)行優(yōu)先票據(jù)的高峰出現(xiàn)在2013-2014年，這兩年也是該種融資方式成本最低的時(shí)候。但在2014年11月美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束QE3后，房企海外發(fā)債難度加大、成本也在快速上升。數(shù)據(jù)顯示，15年前5月港股內(nèi)房企實(shí)現(xiàn)優(yōu)先票據(jù)融資合計(jì)235億元，僅為14年全年的37%。體現(xiàn)在融資成本上，15年前5月平均成本為9.62%，較2014年提高了1.53個(gè)百分點(diǎn);尤其是15年前5月最低融資成本高達(dá)7.5%，較2014年最低水平激增3.12個(gè)百分點(diǎn)。因此，在國(guó)內(nèi)中期票據(jù)、公司債開閘后，房企境外優(yōu)先票據(jù)融資已無(wú)成本優(yōu)勢(shì)。
2)房企品牌實(shí)力會(huì)影響優(yōu)先票據(jù)發(fā)行的總量及成本。66家港股內(nèi)房企中，位于中國(guó)銷售金額榜TOP20的房企，融資總額高達(dá)1364億元，占優(yōu)先票據(jù)融資總量的5成以上，平均融資為8.60%，成本最低;其后，TOP20-50、TOP50-100、TOP100以上的房企，優(yōu)先票據(jù)融資成本分別為9.43%、9.83%、10.54%，隨著企業(yè)規(guī)模、實(shí)力、品牌下降，成本也在上升。
2.7債權(quán)基金：成本居于中位，但靈活度較差、亟需改善
根據(jù)CRIC監(jiān)測(cè)，2012-2014年房企獲取基金貸款的年利率在5.5%-12.4%區(qū)間浮動(dòng)，行業(yè)平均借貸成本約8.14%，低于信托，高于銀行貸款。
債權(quán)基金成本還有以下特征
1)股權(quán)與債權(quán)投資相結(jié)合的基金成本相對(duì)較低。如中南建設(shè)2014年2月通過股權(quán)投資與債權(quán)投資結(jié)合的方式向匯添富資本融資的5億元人民幣，年息僅5.5%，為近三年房企債券基金融資方式的最低水平。
2)債權(quán)基金成本與標(biāo)的項(xiàng)目高度關(guān)聯(lián)。如復(fù)地分別于2012年5月、12月借的基金，年息分別為7.98%和9%，相差1.02個(gè)百分點(diǎn)。主要原因是標(biāo)的項(xiàng)目性質(zhì)不同：前者投向安全邊際高、成長(zhǎng)性強(qiáng)的剛需住宅項(xiàng)目，能夠獲得快速收益;后者投向生態(tài)商務(wù)社區(qū)主題地產(chǎn)，需要較長(zhǎng)的時(shí)間運(yùn)營(yíng)發(fā)展才能獲得穩(wěn)定收益，基金給出的成本也相對(duì)較高。
2.8永續(xù)債券：可計(jì)入權(quán)益，成本較高且逐年遞增
永續(xù)債券(perpetual bond)指一種不規(guī)定本金返還期限，可以無(wú)限期地按期取得利息的債券。
永續(xù)債券的特點(diǎn)：1、利息一般高于浮動(dòng)利息。2、償還順序與公司股票一致，均低于一般債券。3、會(huì)計(jì)處理上可計(jì)入權(quán)益股本，但投資者不能像普通股股東一樣參與企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理和利潤(rùn)分配，因此永續(xù)債券可以既提高股本水平又不攤薄股東權(quán)益。4、永續(xù)債券持有者除公司破產(chǎn)等原因外，一般不能要求公司償還本金，而只能定期獲取利息。
盡管可以視作股本，但因?yàn)橛览m(xù)債券具有“期限內(nèi)按約定償付固定利息”這一債權(quán)的顯著特征，所以本質(zhì)上屬于債券融資方式。更為重要的是，房企借了永續(xù)債券后，不可能永遠(yuǎn)不還。因?yàn)橛览m(xù)債券超過某個(gè)期限后，成本會(huì)逐年遞增，超過企業(yè)承受能力。
永續(xù)債券的成本其實(shí)不低，但很多高負(fù)債率房企鐘情于這種融資方式。最為典型的是恒大地產(chǎn)，截至2014年末，企業(yè)永續(xù)債券總額高達(dá)528.5億元人民幣，永久資本工具占該公司權(quán)益總額的47%。一般而言，永續(xù)債券融資成本一開始略高于一般的債權(quán)融資方式，2-3年后年利率會(huì)跳升到一個(gè)較高的水平，如15%-20%，然后逐年往上升，高的甚至達(dá)到25%-30%。
2.9互聯(lián)網(wǎng)金融：房企自建渠道成本較低，通過第三方成本不低
目前房企互聯(lián)網(wǎng)金融融資主要有2種形式
1)房企直接構(gòu)建互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)，成本相對(duì)較低。以綠地“地產(chǎn)寶”為例，與螞蟻金服、平安陸金所合作，年化利率在6%-8%之間，首期產(chǎn)品融資利率為6.4%，僅高出銀行貸款利率(5.1%)20%，成本不高。同時(shí)，綠地將開放平臺(tái)給中小房企，向融資方收取約0.5%-2%的管理費(fèi)用，將互聯(lián)網(wǎng)金融作為企業(yè)業(yè)務(wù)來(lái)做，進(jìn)一步降低了資金使用成本。商業(yè)巨頭萬(wàn)達(dá)基于自身龐大的客戶群，也在積極構(gòu)建自己的互聯(lián)網(wǎng)金融融資平臺(tái)，通過收購(gòu)快錢，推出互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品，首期產(chǎn)品利率低至5%。但要指出，這種融資形式，投資者對(duì)房企實(shí)力要求較高，惟有實(shí)力型的品牌房企，才能吸引到大量的網(wǎng)民投資者。
2)房企通過第三方互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)獲得的資金，成本不低。目前，國(guó)內(nèi)P2P或P2B吸收“存款”的成本就5%-10%之間。典型如房金所、陸金所，分別在8%-9.5%和5%-8.4%區(qū)間。如果通過第三方P2P或P2B進(jìn)行融資，成本不太可能低于10%。根據(jù)互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)雷馳金控的統(tǒng)計(jì)，目前國(guó)內(nèi)P2B的借貸成本在14-18%，這明顯高于信托等融資方式。為此，通過第三方互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)融資，比較適合急需資金周轉(zhuǎn)的房企，并不適合作為長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)的資金。
3、REITs：集信托債權(quán)融資和證券化股權(quán)融資于一身，成本略高于銀行貸款
REITs融資成本可用其平均收益率來(lái)衡量。但由于目前國(guó)內(nèi)REITs剛剛起步，平均收益率缺乏經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)。對(duì)此，我們可以參考一下境外的數(shù)據(jù)。根據(jù)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，近二十年來(lái)，北美地區(qū)的REITs收益最佳(13.2%)，歐洲次之(8.1%)，亞洲REITs的平均收益最低(7.6%);由于歐債危機(jī)的影響，歐洲REITs收益率迅速下降至-9.2%，而北美地區(qū)的REITs依然取得12.0%的平均收益?？梢?，在不同時(shí)間內(nèi)，不同國(guó)家和地區(qū)的REITs投資回報(bào)并不相同。2014年，國(guó)內(nèi)首個(gè)REITs“中信啟航專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”在深交所掛牌轉(zhuǎn)讓，雖然嚴(yán)格限制投資房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目，主要著眼成熟物業(yè)資產(chǎn)的投資和管理，但REITs的正式推出意味著我國(guó)房地產(chǎn)證券化進(jìn)入了新階段，房地產(chǎn)融資有了新工具。以中信啟航REITs為例，產(chǎn)品涉及52.1億元投資標(biāo)的，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的不同，該產(chǎn)品將投資分為優(yōu)先級(jí)和次級(jí)部分，按照7:3比例發(fā)行。優(yōu)先級(jí)為低風(fēng)險(xiǎn)的投資人，500萬(wàn)元起購(gòu)，預(yù)期收益率5.5%~7%;針對(duì)中高風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者次級(jí)部分，3000萬(wàn)元起購(gòu)，次級(jí)預(yù)期收益率在12%~42%。
二、企業(yè)降低融資成本的方法
為降低融資成本，房企原則上應(yīng)多采用各種低成本融資方式，但要結(jié)合企業(yè)經(jīng)營(yíng)實(shí)際靈活運(yùn)用。具體策略如下：
1、白銀時(shí)代房企應(yīng)多考慮股權(quán)合作，適時(shí)考慮SPO
相比黃金時(shí)代，白銀時(shí)代具有兩個(gè)重要特征
第一，行業(yè)凈資產(chǎn)回報(bào)率(ROE)會(huì)先下降，后上升。受銷售凈利率慣性下滑影響，未來(lái)幾年行業(yè)ROE預(yù)計(jì)會(huì)持續(xù)下降。但預(yù)計(jì)再過幾年，房企多元化轉(zhuǎn)型可能會(huì)現(xiàn)象成效，尤其是各類輕資產(chǎn)化運(yùn)營(yíng)模式獲得成功，將使企業(yè)凈利潤(rùn)率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率雙雙提升，進(jìn)而推動(dòng)行業(yè)ROE觸底回升。因?yàn)镽OE衡量了企業(yè)公募股權(quán)融資方式的“隱形成本”，所以當(dāng)行業(yè)ROE處于目前的相對(duì)低位并繼續(xù)探底下滑時(shí)，房企應(yīng)更多考慮公募股權(quán)融資方式，這樣成本相對(duì)劃算。具體到某個(gè)房企，如果企業(yè)的ROE始終保持較高水平，那么應(yīng)少用定增等公募股權(quán)融資方式，多用低息債權(quán)融資方式。
第二，銷售凈利潤(rùn)率預(yù)計(jì)會(huì)持續(xù)慣性下滑。2014年末，行業(yè)銷售凈利率已下降至11.74%低位，未來(lái)預(yù)計(jì)將下降至8-10%的區(qū)間內(nèi)。因?yàn)殇N售凈利潤(rùn)率衡量了企業(yè)非公募股權(quán)融資方式的“隱形成本”，所以白銀時(shí)代，房企舉債開發(fā)不如與人合作來(lái)得劃算。這也解釋了為什么，2015年以來(lái)房企間的合作事件越來(lái)越多——這絕非房企集體心血來(lái)潮，而是綜合衡量成本后的一種審慎行為。
2、高負(fù)債率房企多用股權(quán)融資，低負(fù)債率房企多用低息債權(quán)融資
如果凈資產(chǎn)負(fù)債率很高，房企應(yīng)多考慮股權(quán)融資。具體更多采取何種形式的股權(quán)融資，應(yīng)結(jié)合企業(yè)自身的運(yùn)營(yíng)特征。比如，銷售凈利率較低但凈資產(chǎn)回報(bào)率較高的房企，典型如陽(yáng)光城，企業(yè)應(yīng)該多采用非公募股權(quán)融資方式，即多與基金和其它品牌房企合作開發(fā)項(xiàng)目，因這種融資方式的代價(jià)只有9.23%，但少用定向增發(fā)等公募股權(quán)融資方式，因?yàn)槠?ldquo;隱形成本”高達(dá)18.11%。如果是銷售凈利率較高但凈資產(chǎn)回報(bào)率較低的房企，典型如泛?？毓?，企業(yè)應(yīng)該多采用定增等公募股權(quán)融資方式，這樣既可以同時(shí)降低財(cái)務(wù)杠桿和融資成本。
如果凈資產(chǎn)負(fù)債率很低，房企應(yīng)多考慮低息債權(quán)融資。典型如萬(wàn)科，2014年末，企業(yè)凈負(fù)債率低至5.41%，此時(shí)應(yīng)多考慮中期票據(jù)等低息債權(quán)融資方式，才有助于降低融資成本。企業(yè)應(yīng)謹(jǐn)慎選擇公募股權(quán)融資方式，因?yàn)槠浯鷥r(jià)高達(dá)16.64%，遠(yuǎn)高于其債權(quán)融資方式。當(dāng)然，萬(wàn)科可以考慮與其它品牌房企(比如萬(wàn)達(dá))合作，盡管其非公募股權(quán)融資隱形成本為13.18%，高于其債權(quán)融資方式，但通過與萬(wàn)達(dá)合作，產(chǎn)品將實(shí)現(xiàn)更高溢價(jià)，足以抵消高出的融資代價(jià)。
3、低息債權(quán)融資普遍適用，小型房企普遍適合各類股權(quán)融資
債權(quán)融資中，銀行貸款、中期票據(jù)、公司債，以及低息的信托、債券基金、優(yōu)先票據(jù)、互聯(lián)網(wǎng)金融，對(duì)任何類型的房企都適用。關(guān)鍵是房企是否有足夠的資質(zhì)去獲取這些低息的融資方式。就像各類債權(quán)融資方式中綜合成本最低的中期票據(jù)，其對(duì)房企的實(shí)力品牌經(jīng)營(yíng)都有較高要求，所以實(shí)力品牌房企更易獲取中票;對(duì)于小型房企而言，可以更多考慮門檻相對(duì)較低的公司債融資方式。
股權(quán)融資中，小型房企因?yàn)镽OE和銷售凈利率都處于相對(duì)低位，因此小型房企進(jìn)行各類股權(quán)融資，都可以降低融資成本。具體而言：那些沒有上市的小型房企應(yīng)積極考慮IPO，已經(jīng)上市的應(yīng)積極考慮SPO。在項(xiàng)目層面，也應(yīng)該多與股權(quán)基金和品牌房企合作。如此，多管齊下，小型房企的融資成本也會(huì)明顯下降。
4、重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)房企要多考慮股權(quán)融資，積極嘗試REITs
哪些持有經(jīng)營(yíng)物業(yè)(如辦公樓、購(gòu)物中心、產(chǎn)業(yè)地產(chǎn))比重高，重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的房企，如萬(wàn)達(dá)、招商局置地、中糧置地，可通過三條途徑有效降低融資成本：
一是多與其它品牌房企合作，初步輕資產(chǎn)化。就像萬(wàn)達(dá)選擇與萬(wàn)科合作，既可以通過品牌、資源共振，提高產(chǎn)品溢價(jià)，又可以通過股權(quán)合作有效降低資金運(yùn)營(yíng)壓力。
二是多采用SPO融資。重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)房企應(yīng)該多采用配股、增幅，及時(shí)將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)證券化，以減少資金沉淀，降低融資成本。
三是積極嘗試RIETs。RIETs的開閘對(duì)重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)房企而言是重大的利好。企業(yè)應(yīng)該積極嘗試，通過將盈利較佳的持有物業(yè)項(xiàng)目打包成RIETs，進(jìn)行高效的資產(chǎn)證券化。這種融資方式，從單個(gè)項(xiàng)目的成本看，可能并不比舉債來(lái)得低，但考慮到輕資產(chǎn)化帶來(lái)的快速擴(kuò)張可能性，滾動(dòng)收益非?？捎^。直白地講，如果同樣的成本，RIETs能帶來(lái)幾倍的收益，某種意義上講，就是高效的成本節(jié)約。
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